¿Cómo será 2023, según los más grandes?

Ante el futuro, la mayoría somos espectadores pasivos: nuestras previsiones suelen descarrilar una y otra vez. Nuestra toma de decisiones está 100% enfocada a nuestro cliente, por eso nuestra posición ante el futuro es muy pragmática: en vez de intentar predecir, preferimos adaptarnos a los cambios. Es más rentable y seguro cuando uno no domina los acontecimientos.

Pero hay una minoría diferente: las 'manos fuertes', los grandes inversores institucionales cuyas expectativas acaban dando forma al futuro si las ejecutan. Vamos a resumir en este artículo la opinión de algunos de los principales nombres en el mundo de la inversión para este 2023 sobre los mercados y sobre activos concretos.

Si en algo están de acuerdo todos ellos, es que la recesión de 2023 es inevitable, pero que los mercados bursátiles aún no lo han reflejado. Es una opinión compartida por empresas y familias: la confianza de los CEOs está en mínimos, como también lo están sus planes de inversión. Las ventas de viviendas han caído más rápido que en cualquiera de los otros ciclos de enfriamiento, y los niveles de ahorro (que subieron en la pandemia) vuelven a estar en mínimos.

A finales de 2022, 26 de los 31 principales bancos centrales están subiendo tipos. Hace un año, sólo dos. Las consecuencias se extienden por toda la economía:

• El tipo para nuevas hipotecas a 30 años superó el 7% en EE UU, partiendo de un 3,25% a principios de año.
• El house affordability index -asequibilidad de la vivienda- está a mínimos de 2007.
• La actividad en sectores sensibles a los tipos está casi muerta. Los mercados de capitales, helados. La emisión de deuda corporativa ha caído un 80%.
• Los salarios crecen al 4,5%, lo que está frenando las contrataciones, pero la inflación de servicios y la de rentas siguen altas.
• Los fletes han caído ya un 70% desde máximos, y las materias primas industriales un 35%. Aun así, la guerra crea un escenario precario respecto a los precios de la energía.

En este escenario, ¿qué piensan entidades de referencia sobre 2023?

BlackRock considera que la Gran Moderación, que duró 40 años, ha terminado. El mundo actual envejece rápido, se cierra cada día más y está determinado por la oferta. Los bancos centrales han elegido destruir la demanda para acabar con la inflación, pero no tienen herramientas para reconstruir la economía.

En este entorno adoptan su posición más defensiva, y consideran que el daño no está reflejado en los precios aún. Insisten en que los bancos centrales ya no van a venir al rescate de los mercados, como han hecho desde la Gran Crisis Financiera. ¿El resultado? Viviremos con inflación alta (por encima del objetivo del 2%) durante años.

Los bonos corporativos de buena calidad (investment grade) vuelven a interesar a todas las casas de inversión, así como los activos con garantía hipotecaria. Las empresas han reforzado sus balances y son muy capaces de sostener una recesión, y esto es buena noticia. Sin embargo, los bonos gubernamentales han vuelto a tener correlación positiva con las bolsas, lo cual tiene sentido en un entorno en el que los tipos no bajarán fácilmente. Esto los descarta como elemento de seguridad para las carteras.

Commodities o materias primas

Goldman Sachs anuncia el despido de 4000 empleados (el 8% de su equipo global) apoyándose en unas previsiones de desempleo del 5%. La última vez que vimos la curva de tipos invertida, el desempleo llegó al 10%.

Su activo de preferencia sigue siendo las commodities o materias primas, a las que consideran en un superciclo desde octubre de 2020 sin importar que hayan sido el activo que mejor se ha comportado los últimos 2 años. En este sentido están alineados con BlackRock, cuando dice que la economía global está determinada por la capacidad de producción:

• Incluso con inventarios y capacidad agotados, sigue sin haber capex.
• Tampoco se están explorando nuevos pozos de petróleos ni se está invirtiendo en minas.
• Si sigue sin crearse capacidad, seguirán faltando commodities y los precios serán más altos y más volátiles.
• La previsible reapertura china, la mejora de la eficiencia energética europea y la suavización en las subidas de tipos americanas impulsarán la economía, disparando la demanda de commodities.

El reloj de la inversión de BofA Merrill Lynch, creado hace 19 años, sigue dando en el clavo: estamos en la fase en la que la inflación sigue quemando pero la economía se está contrayendo. Esta herramienta relaciona inflación y crecimiento en cuatro fases:

• Estanflación (la actual), con inflación alta y crecimiento bajando,
• Reflación, cuando se controla la inflación pero aún no crecemos,
• Recuperación, cuando se retoma el crecimiento con inflación controlada, y
• Sobrecalentamiento (la que acabamos de dejar), cuando oferta y demanda están desajustados y se dispara la inflación.

De acuerdo con cada fase, unos activos son más adecuados que otros. Ahora, la tesorería es el más indicado. Después (en reflación), los bonos. El mensaje es claro: esperar.

Explosión del desempleo

En la fase actual podemos esperar una caída de la productividad seguida de la espiral precios salarios, que sólo termina con una explosión de desempleo. Si para entonces la inflación se ha contenido, los tipos empiezan a bajar y empieza la reconstrucción.

JP Morgan lanza un mensaje desde otro ángulo: Hay que ver el potencial en esta situación. Sus argumentos son los siguientes:

• Las valoraciones serán las mejores de una década tanto en acciones como en bonos,
• La recesión será la medicina amarga que frenará la inflación y las subidas de tipos,
• La renta fija vuelve a ofrecer valor, y
• Los valores no tecnológicos tienen por delante una época dorada.

La evidencia indica que la economía real sufre el mayor daño después de que los tipos se hayan incrementado, así que este escenario de oportunidad aún no habría llegado.

Las valoraciones para los próximos doce meses están en la media, y las rentabilidades de los bonos en máximos de una década (se han doblado respecto al año pasado).

Una idea que los distingue del resto (y que suscribimos, como apuntamos aquí) es la inversión en bonos convertibles. Es la única forma de nadar y guardar la ropa de forma relativamente sencilla.

Economía real

También dedican tiempo a la economía real. Tras una década de infrainversión, las necesarias (y enormes) inversiones en infraestructura de descarbonización son una de las oportunidades más claras.

¿Qué opinan Citi, Morgan Stanley o Invesco? Se destacan del resto en distintas ideas:

• Hay que tener la atención puesta también en las tendencias que están transformando la economía mundial (Citi).
• El pico del dólar aflojará la presión sobre los mercados emergentes.
• Japón y los mercados emergentes asiáticos serán una gran oportunidad (Invesco, Morgan).

Y coinciden de nuevo en el dominio de la energía sobre los metales, en el caso de las materias primas.

¿Cuál es nuestra posición como inversores? Por nuestro lado debemos descontar los sesgos, en primer lugar: Pocos vendedores de productos recomendarán estar en tesorería y, aun así, en nuestro caso ha sido la inversión mayoritaria en las carteras moderadas y conservadoras.

Por otro lado, nos alineamos con Bank of America Merril Lynch y Morgan Stanley por su énfasis en respetar la secuencia económica: Primero ha de frenar la inflación, después comenzar la recuperación. Intentar anticiparse es un peligro innecesario. Después, sólo después, los bonos han de ser nuestra inversión de referencia. En el camino, sin una metodología para entrar en convertibles o en valores defensivos, lo normal es equivocarse.

Descarbonización y desglobalización

Por último, las grandes tendencias multianuales como la descarbonización y la desglobalización no cesarán. En esta línea, todas aquellas compañías con barreras de entrada claras (desde mineras a conglomerados) van a empezar una época dorada muy larga, en nuestra opinión.

Esperamos que este muy breve resumen haya servido para entender que el futuro se predice mucho mejor cuando se crea. Para el resto, recomendamos la adaptación. ¡Feliz Navidad!

Alejandro Martínez es socio director de inversiones y cofundador de EFE & ENE Multifamily Office

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