Un periodo sostenido de tipos de interés más altos supondrá un reto para muchos prestatarios de todo el mundo, ya que las economías se adaptan a una nueva era de política monetaria comparativamente restrictiva en medio de una recuperación del crecimiento económico y una inflación duradera.
El crecimiento reciente ha sido coherente con la hipótesis que mantenemos desde hace tiempo de un aterrizaje suave de la economía mundial, incluso tras la subida de tipos más rápida de la historia moderna. Es poco probable que los bancos centrales vuelvan a los tipos de interés ultrabajos que prevalecían antes de la pandemia, en parte debido a la resistencia y relativa solidez de la economía. La prolongación de unos tipos más altos podría ser una ventaja para algunos sectores crediticios, como las instituciones financieras, pero sigue siendo un reto para la mayoría de los demás sectores.
Prevemos un crecimiento mundial del 3,2% este año y del 3,4% el próximo, similar al 3,2% de 2023. Nuestras estimaciones de crecimiento están 0,1- 0,2 puntos porcentuales por encima de nuestras perspectivas de finales del año pasado y muy por encima del potencial de crecimiento anual mundial estimado en torno al 2,6%. El crecimiento económico ha desafiado repetidamente las expectativas de recesión del consenso. El aterrizaje suave apoya el crédito fundamental y transaccional, anclando el gasto y la inversión y manteniendo el desempleo y los préstamos morosos en niveles bajos.
La economía de la zona euro ha repuntado en los últimos meses a juzgar por el crecimiento del PIB en el primer trimestre y las encuestas de directores de compras, de ahí nuestra previsión de crecimiento del 1% este año y del 1,7% en 2025. Esto tiene en cuenta el tibio crecimiento de Alemania, del 0,2% este año, aunque creemos que mejorará hasta el 1,4% el año próximo. Francia e Italia crecen ligeramente por debajo de sus tasas potenciales. España y varias economías de la periferia de la zona del euro, anteriormente afectadas por la crisis, siguen creciendo a tasas superiores a la media de la zona del euro. Fuera de la UE, la economía del Reino Unido crecerá un 0,8% este año, frente al 0,1% del año pasado.
El crecimiento en Europa sigue siendo significativamente más lento que el de Estados Unidos, que registrará un fuerte aumento de la producción del 2,7% en 2024, 0,5 puntos porcentuales por encima de nuestra previsión de finales del año pasado, que superaba el consenso. En las economías emergentes, la producción de China crecerá un 5,2% este año, lo que ahora se considera en línea con el objetivo anual del Gobierno del 5%. El crecimiento en Europa será más fuerte el año que viene que este año, aunque es probable que ocurra lo contrario fuera de Europa.
Los riesgos al alza que identificamos para la economía mundial han cristalizado parcialmente gracias a un crecimiento mejor de lo esperado, especialmente en China, la mayor economía del mundo por poder adquisitivo. En nuestras perspectivas para 2024 preveíamos un sesgo de riesgo "equilibrado" para las economías mundial y europea este año. Pero los riesgos macroeconómicos persisten. Una inflación más persistente de lo previsto podría mantener los tipos en los niveles actuales más tiempo incluso que nuestras hipótesis de línea dura o provocará un mayor endurecimiento de la política monetaria en un escenario adverso. Las consecuencias económicas de las tensiones geopolíticas podrían agravarse de forma imprevisible. La inestabilidad financiera podría reaparecer en un contexto de tipos más altos durante más tiempo. Por último, los inversores podrían reevaluar los riesgos soberanos ante la creciente incertidumbre política y los retos fiscales.
Los problemas de sostenibilidad presupuestaria en Francia (AA/Perspectiva negativa) podrían, por ejemplo, desestabilizar los mercados de la zona del euro si el nuevo Parlamento tras las elecciones anticipadas convocadas para las próximas semanas no los aborda. Los responsables políticos del Eurosistema podrían tener una capacidad limitada para hacer frente a la volatilidad sostenida de los mercados si la inflación se mantiene por encima del objetivo y algunos países, como Francia, incumplen las normas fiscales de la UE.
En cuanto al riesgo de estabilidad financiera, los riesgos del sector inmobiliario comercial son muy importantes, aunque en este momento no se considera que representen una preocupación sistémica a corto plazo. La inflación disminuye, pero sigue por encima del objetivo, en medio de una presión sostenida sobre los precios. Podrían surgir nuevas perturbaciones.
Todavía no hay consenso sobre la batalla contra la inflación, que se ha moderado significativamente desde sus máximos de 2022 (gráfico 1), pero sigue por encima de los objetivos del 2% de los bancos centrales. Dos años de inflación por encima del objetivo subrayan lo arraigadas que están las expectativas inflacionistas. Este año, e incluso el próximo, la inflación estará por encima del 2 %, en muchas economías centrales.
Gráfico 1: La inflación se mantendrá obstinadamente por encima del objetivo, salvo en China (2020-2025F)
%, interanual
Las previsiones de Scope se refieren a la inflación media de años naturales, representada por líneas rectas en los puntos medios de los diagramas para 2024 y 2025. Fuente: Organismos nacionales/regionales de estadística, Scope Ratings.
Las tasas de inflación subyacente y del sector servicios siguen siendo elevadas. El crecimiento salarial también sigue siendo elevado, aunque se está moderando, mientras que el desempleo se sitúa en mínimos históricos o cerca de ellos. Dados los planes de los bancos centrales de recortar los tipos a corto plazo, la fortaleza o el fortalecimiento de la economía representan un problema, con el riesgo de que los tipos se inviertan si la inflación vuelve a acelerarse. El impulso inflacionista estructural de la desglobalización y las tensiones geopolíticas podría reforzarse si una nueva administración estadounidense tras las elecciones de noviembre impusiera aranceles comerciales más elevados el próximo año.
Desde hace tiempo mantenemos la perspectiva de tipos más altos durante más tiempo, algo coherente con las reducciones de tipos (Gráfico 2) que comienzan más tarde y que, en última instancia, son menos significativas de lo que los mercados han descontado.
La expectativa de que la Reserva Federal mantenga los tipos durante más tiempo impone mayores restricciones al Eurosistema debido al riesgo de depreciación del euro. El BCE empezó a subir los tipos después que la Reserva Federal y no lo hizo en la misma medida, antes de reducirlos este mes por primera vez en cinco años, antes que su homólogo estadounidense. Así pues, es probable que el BCE actúe con cautela en nuevas bajadas de tipos, como harán muchos otros bancos centrales, como Canadá, Suecia y Suiza, que también han bajado los tipos.
Nuestro punto de partida son unos tipos estables más altos que antes de la crisis del coste de la vida, lo que será especialmente arriesgado para los prestatarios muy apalancados que tendrán que adaptarse a la perspectiva de un periodo prolongado de política monetaria más restrictiva.
Gráfico 2: Higher for longer: Scope forecasts on official interest rates
*El Consejo Macroeconómico de Scope reúne las opiniones crediticias de los equipos de calificación de múltiples clases de emisores: soberanos y sector público, instituciones financieras, empresas, financiación estructurada y financiación de proyectos
Dennis Shen economista y miembro del Consejo Macroeconómico de Scope