Los principales riesgos todavía no han desaparecido de los mercados

VALENCIA. Nadie estaba preparado para una crisis sin precedentes como la del covid-19, pero no se puede negar que las autoridades han estado a la altura. Después de dudar durante unos días, tomaron medidas que evitaron que un desastre se convirtiera en una verdadera catástrofe. A nuestro juicio, en sólo unas semanas, logramos evitar:

1. Una gran depresión gracias a los paquetes fiscales para ayudar a las actividades y a los empleados en dificultades, así como a los planes de estímulo.
2. Una crisis sanitaria que se transformó en un colapso financiero gracias a las intervenciones monetarias sin precedentes de los bancos centrales y a un alcance más amplio. En sólo tres meses, el balance de la Reserva Federal se disparó casi tanto como durante el período de seis años y medio, posterior a la crisis de 2008, cuando se produjeron cuatro episodios de QE, la mayor manipulación monetaria de la historia.
3. Una enorme crisis petrolera que habría desencadenado una ola de quiebras de empresas y países. Esto se evitó gracias a un repunte de los precios y a un acuerdo de última hora con la OPEP.
4. Una nueva crisis europea gracias a las iniciativas del BCE y a la propuesta franco-alemana, posteriormente mejorada por la Comisión Europea, de crear un fondo europeo de recuperación coordinado. Italia se llevó la peor parte de la crisis, al ser política y económicamente frágil. Había que actuar rápidamente y Europa lo hizo. Aunque todavía no es un hecho, los riesgos de una crisis europea han disminuido claramente.

Los principales riesgos no han desaparecido aún, han remitido algo y las estrategias de reapertura de momento están desarrollándose satisfactoriamente. Los datos de alta frecuencia (tráfico, reservas de hoteles y restaurantes) sugieren que la gente se está moviendo mucho más. A esto hay que añadir los sorprendentes datos de empleo de mayo en Estados Unidos. La impresión es que la economía se está recuperando más rápido de lo esperado. El rebote del mercado financiero ha sido espectacular. La gran pregunta ahora es si puede durar.

En primer lugar, la acción de los bancos centrales ha sido tan eficiente que las valoraciones del mercado han aumentado en general, pero ha habido una desconexión de la situación económica real. A menos que se produzca un nuevo shock y el tipo de retroceso del banco central que desencadenó la venta del mercado en 2018, la situación podría durar. Creemos que los bancos centrales continuarán apoyando a los mercados en los próximos meses.

Reestructuraciones corporativas

Sin embargo, nuestro escenario de recuperación económica hace difícil extrapolar la contribución positiva del ciclo económico a las recientes revalorizaciones de activos. A diferencia de anteriores recesiones causadas por reestructuraciones corporativas, las empresas saldrán de esta crisis con más deuda aún y con márgenes más bajos. En estas circunstancias, es difícil establecer las bases para otro ciclo dinámico. En cuanto a la evolución de las fusiones y adquisiciones, la crisis ha vuelto a barajar las cartas. Algunas empresas se habrán debilitado considerablemente, otras no tanto. Las más sólidas tendrán ahora la oportunidad de ganar cuota de mercado a bajo precio.

Los inversores no se están centrando aún en las elecciones presidenciales de Estados Unidos del próximo mes de noviembre y, sin embargo, probablemente crearán cierta volatilidad. Si los demócratas ganaran la presidencia y el control del Congreso es probable que se cancelen los recortes de impuestos de Donald Trump de 2017, lo que supondría un 10% de las ganancias por acción del S&P5 00.

Por otra parte, las conversaciones entre el Reino Unido y la Unión Europea sobre los detalles de Brexit se están retrasando. Pero la fecha límite es a finales de 2020, por lo que podemos esperar que los inversores presten más atención a los riesgos relacionados.

Sin prejuzgar el futuro curso de la epidemia, la segunda parte del 2020 no parece ni optimista ni preocupante. La abundante liquidez debería compensar un escenario fundamentalmente gris. En este contexto, tiene sentido que las carteras mantengan perfiles de riesgo equilibrados. La liquidez de los bancos centrales ha sido un poderoso motor del mercado durante los dos últimos años, pero sus efectos no han sido debidamente aprovechados, ni siquiera por los propios bancos centrales. Y, sin embargo, esta liquidez ha sostenido los precios de los activos hoy en día.

Renta variable europea

Para aprovechar la reapertura global, nos hemos centrado recientemente en la renta variable europea, pero nos moveremos hacia mercados más defensivos, ya que nuestra confianza en la recuperación es limitada. Hemos reforzado sectores como el de la salud y tomado posiciones en compañías sujetas a una posible actividad de M&A, la digitalización y la seguridad, que podrían ir bien en el entorno posterior al post Covid-19. La crisis ha reforzado la ISR (Inversión Socialmente Responsable) tanto a nivel financiero como en una esfera ética. Las inversiones que cumplen los requisitos ESG han tenido un rendimiento superior y especialmente durante el confinamiento. Tenemos la intención de extender nuestro enfoque ESG a todo nuestro universo de inversión.

En cuanto a la renta fija preferimos la deuda financiera subordinada y de países emergentes. Los anteriores episodios de estímulo terminaron por alentar a los inversores a mirar más allá de los países desarrollados para obtener mayores rentabilidades. En nuestra opinión, los bonos emergentes son actualmente más atractivos y la estabilización del precio del petróleo ha mejorado el panorama. También podrían verse beneficiados por las esperanzas de una recuperación más fuerte en China durante el 2021. En cuanto a la deuda financiera subordinada, es evidente que la acción de Europa y del BCE tiene como objetivo garantizar que los bancos sigan financiando la economía en un marco estable. Los bancos europeos están bien capitalizados. Creemos que ahora están mejor protegidos contra un inevitable aumento de los impagos y, por lo tanto, ofrecen algún atractivo.  

Benjamin Melman es CIO de Edmond de Rothschild Asset Management