El aumento de la deuda y la desdolarización agravan los riesgos para el rating de EEUU

El rating estadounidense se enfrenta a una serie de riesgos fiscales e institucionales cada vez mayores. Esto respalda nuestra ya consolidada opinión de por qué este país ha dejado de ser el prestatario de referencia con calificación AAA y libre de riesgo. Desde 2017, Scope ha otorgado a EEUU un rating de AA, dos niveles por debajo de AAA.

La deuda de las administraciones públicas estadounidenses seguirá aumentando, tras reanudar una trayectoria ascendente el año pasado después de mejorar en 2021-22 debido, en gran medida, a la rápida recuperación de la economía tras la pandemia y a la elevada inflación. El aumento de la deuda seguirá siendo gradual dadas nuestras expectativas de un aterrizaje suave de la economía. Prevemos un crecimiento real del 2,8% este año, del 2,5% en 2025, y un crecimiento nominal sólido y sostenido a medio plazo.

Sin embargo, el hecho de que se haya revertido la reciente tendencia de la reducción de la deuda en relación con el PIB supone un riesgo para el rating, ya que se prevé que la ratio alcance el 138,6% del PIB en 2029 (Gráfico 1), frente al 122,1% a finales de 2023 y el 108,1% a finales de 2019, de ahí nuestra Perspectiva Negativa asignada en junio de 2023. Entre los países soberanos del G-7, se prevé que EEUU mantenga el tercer ratio deuda/PIB más elevado, por debajo de Japón (258% en 2029) e Italia (144%), pero muy por encima de Francia (113%) y Reino Unido (110%).

Gráfico 1: El aumento estructural de la deuda representa un riesgo para el rating para EEUU

^{% del PIB}

^{Fuente: Fondo Monetario Internacional, previsiones de Scope Ratings}

Déficits fiscales primarios persistentemente elevados

Nuestras proyecciones prevén déficits fiscales primarios persistentes y significativos, con una media del 4,1% en 2024-29, y un aumento continuado de los pagos netos de intereses, previstos en el 3,7% del PIB en 2029 (o el 11,9% de los ingresos), casi el doble del mínimo reciente del 2,1% del PIB (6,7% de los ingresos) en 2020. Los pagos de intereses están aumentando, ya que esperamos que la Reserva Federal mantenga los tipos más altos durante más tiempo y los mantenga por encima de los niveles anteriores a 2022, incluso después de que comiencen los recortes de tipos. Recientemente, los inversores han reducido sus apuestas sobre el alcance de los futuros recortes de tipos, un cambio visible en la reciente subida de los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años hasta alrededor del 4,6% desde el 3,8% del pasado diciembre.

El déficit fiscal anual global de Estados Unidos se sitúa en una media del 7,7% del PIB en 2024-29, tras aumentar al 8,8% del PIB el año pasado desde un mínimo reciente del 4,1% en 2022. Los riesgos para nuestras previsiones de déficit fiscal están sesgados al alza, por una posible perturbación adversa en la economía, por un contexto geopolítico y macroeconómico más volátil.

Elecciones de 2024

Gran parte de la incertidumbre política futura en relación con el déficit presupuestario estadounidense está relacionada con el resultado de las elecciones presidenciales y al Congreso de noviembre. En los últimos meses, Donald Trump ha mantenido una ligera ventaja sobre el presidente Joe Biden (gráfico 2) en los sondeos nacionales. Se trata, sin embargo, de un margen más importante de lo que parece, ya que el aspirante republicano podría obtener la mayoría de los votos en el Colegio Electoral, aunque perdiera el voto popular por unos 2 puntos porcentuales o algo más.

Gráfico 2: Sondeos de opinión nacionales en EEUU

^{% de intención de voto}

^{Fuente: YouGov, Scope Ratings}

Futuro gobierno dividido

Para la formulación de políticas, lo que importa es la composición del próximo gobierno y del Congreso. Si el mismo partido gana la presidencia y controla el Congreso, es probable que se produzca una mayor relajación presupuestaria después de 2025. Esto supone una mayor propensión a gastar en un segundo gobierno de Trump en comparación con las preferencias históricas de anteriores administraciones republicanas. Por el contrario, un gobierno dividido probablemente garantizaría controles fiscales comparativamente más estrictos.

Independientemente de las políticas, la cuestión de la sostenibilidad fiscal seguirá estando políticamente marcada por el problema de resolver la cuestión del techo de la deuda poco después de las elecciones.

Estatus de los bonos del tesoro estadounidenses

No cabe duda de que Estados Unidos sigue disfrutando, con cierta diferencia, de la mayor tolerancia a la deuda que cualquier otro prestatario mundial -soberano o no-, un subproducto del orden mundial basado en el dólar, en el que los bonos del Tesoro estadounidense representan el activo refugio mundial y la Reserva Federal el principal banco central. Como resultado, el país se beneficia de una mayor resistencia económica y financiera y de la afluencia de activos refugio durante las crisis, lo que se traduce en un descenso de los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense en lugar de un aumento durante las crisis, apoyando la financiación de EEUU a lo largo del ciclo. Según algunas estimaciones, la reputación de los bonos del Tesoro estadounidense reduce el tipo de interés de los préstamos del Gobierno federal en unos 25 puntos básicos.

Aunque el estatus de los bonos del Tesoro como activo mundial libre de riesgo frena cualquier riesgo relativo a la sostenibilidad de la deuda a corto y medio plazo, en un mundo cada vez más multipolar, la mayor oferta necesaria para financiar el déficit estadounidense podría coincidir con una menor demanda mundial de bonos del Tesoro y aumentar la prima de riesgo que paga el Gobierno. Algunos inversores extranjeros -sobre todo del «Sur Global»- están diversificando su exposición al riesgo a medida que grandes economías como China y Rusia promueven sus propias divisas. Las sanciones contra Rusia tras la escalada de su guerra en Ucrania también han acelerado esta desdolarización, aunque siga siendo gradual.

Además, a largo plazo, es probable que el resultado de las elecciones de este año también afecte al estatus de los bonos del Tesoro como activo de referencia mundial libre de riesgo. La hipótesis de una segunda presidencia de Trump podría conducir a un enfoque más adverso de EEUU en las relaciones comerciales y acelerar la desdolarización. Las reservas mundiales en dólares se redujeron del 65% anterior al 59% al final de la primera presidencia de Trump. Cualquier reducción adicional de la cuota del dólar en las reservas asignadas desde el 58% a finales de 2023 vería un cambio paralelo de los bonos del Tesoro a otros activos refugio.

Dennis Shen y Brian Marly son sovereign y public sector para Scope Ratings, respectivamente